Повышенная доходность облигаций США удерживает Bitcoin вблизи циклических минимумов, в то время как золото и нефть растут. В блокчейне цена находится ниже обеих ключевых баз издержек, демонстрируя неглубокую капитуляцию. Постоянный спрос улучшается, но спотовый рынок США отстает, а волатильность снижается. Процесс формирования дна начался, истощение еще не достигнуто.
Оригинальный отчет Glassnode (английский язык).
Вводное резюме
- Ослабление доллара не смогло поддержать биткоин, поскольку доходность 10-летних облигаций США приближается к 4,7%, сохраняя ограничительные условия на финансовом рынке и оставляя высокую реальную доходность в качестве основного макроэкономического фактора, сдерживающего рост цены.
- Цена золота около $4400 и цена нефти в районе $80 подчеркивают, что биткоин не участвовал в более широком спросе на дефицитные активы, продолжая торговаться как чувствительный к ликвидности рисковый актив, а не как средство защиты от инфляции.
- Как спотовая цена, так и себестоимость для краткосрочных держателей ($68500) находятся ниже истинного среднего значения рынка ($75800), что подтверждает фазу капитуляции, когда монеты переходят из рук в руки ниже себестоимости, установленной недавними покупателями и более широкой базой активных инвесторов.
- Относительный нереализованный убыток достиг пика около 0,25 по сравнению с показателями выше 0,6 в предыдущих циклах, что указывает на более пологий и распределенный спад, в то время как коэффициент реализованной прибыли/убытка на уровне 0,75 остается выше зоны ниже 0,5, которая исторически отмечала истощение продавцов.
- Постоянный спрос стал положительным, а приток средств в ETF стабилизировался после минимума в -5 000 BTC в день, однако устойчиво отрицательные значения премии Coinbase и DVOL, близкие к середине диапазона 30, указывают на отсутствие активности на спотовом рынке и уверенности в направлении движения цены.
Макро-анализ
Слабость доллара сталкивается с давлением на доходность облигаций
Макроэкономическая ситуация для биткоина остается противоречивой. Индекс DXY снизился с июльских максимумов, что обычно является благоприятным фактором для рисковых активов, однако доходность 10-летних облигаций США продолжает расти, приближаясь к 4,7%. Биткоин пока не смог существенно отреагировать на ослабление доллара, оставаясь в районе циклических минимумов около $60000–$65000.
Это расхождение указывает на то, что высокие реальные и номинальные доходности остаются доминирующим макроэкономическим ограничением, сохраняя жесткие финансовые условия и повышая альтернативные издержки владения не приносящими дохода активами. Более благоприятная ситуация для BTC, вероятно, потребует, чтобы недавнее ослабление доллара сопровождалось устойчивым снижением доходности казначейских облигаций.
Биткоин отстает от рынка материальных активов
Расхождение наблюдается и по другим материальным активам. Золото остается на высоком уровне около $4400, а нефть восстановилась до середины диапазона $80-$85, в то время как биткоин продолжает торговаться в районе $60000-$65000 после резкого падения в начале года.
Это говорит о том, что BTC не участвовал в более широком спросе на дефицитные или чувствительные к инфляции активы, а продолжал вести себя скорее как рискованный актив, чувствительный к ликвидности. Для более сильного сигнала о макроэкономическом восстановлении нам бы хотелось увидеть, как биткоин начнет сокращать этот относительный разрыв в доходности по отношению к золоту и нефти.
Анализ данных блокчейна
Фаза капитуляции подтверждена
Переходя от макроэкономической ситуации к оценке в блокчейне, структурная картина остается неизменной с начала февраля 2026 года, когда цена пробила уровни как истинного рыночного среднего, так и себестоимости краткосрочных держателей. Этот прорыв подтвердил медвежий рынок, когда биткоин оценивался ниже той суммы, которую заплатили за него как недавние покупатели, так и более широкая база активных инвесторов.
По мере затягивания медвежьего рынка, себестоимость краткосрочных держателей снизилась до $68500, упав ниже истинного среднего значения рынка в $75800, что означает, что монеты переходят из рук в руки по ценам ниже себестоимости обеих групп. Такая конфигурация является характерным признаком фазы капитуляции, когда исторически происходило формирование дна цикла. До тех пор, пока цена остается ниже себестоимости краткосрочных держателей, модели оценки в блокчейне будут продолжать рассматривать рынок как находящийся в фазе капитуляции, когда новые покупатели накапливают средства с повышенной уверенностью, в то время как рынок остается структурно уязвимым к любым неблагоприятным макроэкономическим факторам.
Более поверхностная боль, более длительное воздействие
Рынок находится в зоне капитуляции уже почти три месяца, начиная с середины мая, и отличительной чертой этого эпизода является сравнительно сдержанная интенсивность страданий инвесторов. Показатель относительных нереализованных убытков измеряет совокупную долларовую стоимость нереализованных убытков на рынке в процентах от общей рыночной капитализации, служа индикатором скрытого финансового стресса. В текущем эпизоде этот показатель достиг пика около 25%, что значительно ниже значений выше 60%, зафиксированных во время фаз капитуляции в предыдущих циклах. Таким образом, инвесторы, чьи активы находились в зоне риска, не понесли таких же серьезных потерь, как на предыдущих медвежьих рынках.
Это отчасти отражает менее значительное снижение предложения на сегодняшний день, а также тот факт, что большая часть предложения была накоплена в период выборов по ценам значительно ниже исторического максимума, в результате чего избыточное предложение было распределено более равномерно, а не сконцентрировано вблизи пика цикла. В результате снижение себестоимости по всему объему убыточного предложения уменьшает общие потери, хотя это также означает, что для устранения этого равномерно распределенного избытка, вероятно, потребуется более длительный период, что напрямую способствует текущему боковому тренду.
Нет дна без истощения
Нахождение в состоянии капитуляции при умеренных болях поднимает ключевой вопрос о том, где находится окончательная точка падения и когда сформируется минимум цикла. Предсказать точное дно невозможно, но путь к истощению продавцов лежит либо через длительный период медвежьего рынка, либо через дальнейшее снижение цен, либо через сочетание того и другого.
Текущий цикл демонстрирует элементы каждого из этих явлений, со значительными падениями во второй половине января и снова в мае 2026 года, наряду с более чем семью месяцами подтвержденного медвежьего режима. Отличительной чертой этого эпизода от предыдущих циклов является более короткая и поверхностная фаза капитуляции на сегодняшний день. Признаки формирования дна присутствуют, хотя остается неизвестным, вызовет ли макроэкономический катализатор более глубокое падение в ближайшие месяцы. Коэффициент реализованной прибыли/убытков, который сравнивает долларовую стоимость реализованной прибыли с реализованными убытками, исторически снижался ниже 0,5 на основе 90-дневной скользящей средней до достижения циклического истощения продавцов, и в настоящее время составляет 0,75. Пока этот показатель не вернется к порогу в 2, любое восстановление следует рассматривать как локальное ралли, а не как смену режима.
Внесетевой анализ
Постоянный спрос становится положительным
30-дневная бессрочная рыночная премия за направленное движение резко восстановилась и вернулась в положительную зону после кратковременного глубокого падения во время последнего спада. Это указывает на то, что трейдеры, использующие кредитное плечо, снова платят премию за длинные позиции, что свидетельствует о значительном улучшении склонности к спекулятивному риску.
Однако текущие показатели остаются скромными по сравнению с чрезвычайно высокими положительными премиями, наблюдавшимися во время предыдущих импульсивных подъемов. Это говорит о том, что позиционирование на рынке производных инструментов стало конструктивным, но еще не достигло эйфорического уровня, оставляя место для дальнейшего расширения, если цены начнут восстанавливаться более уверенно.
Спрос на спотовом рынке США пока не возобновился
Несмотря на улучшение позиций по бессрочным контрактам, индекс премии Coinbase остается неизменно отрицательным, что свидетельствует о том, что спрос на спотовые позиции в США еще не восстановился в значительной степени. Премия оставалась ниже нуля на протяжении большей части недавней консолидации, даже когда биткоин стабилизировался в районе $60000–$65000.
Это создает заметное расхождение между улучшением склонности к риску при использовании заемных средств и все еще сдержанным участием на спотовом рынке. Устойчивое возвращение к положительной премии Coinbase стало бы более убедительным доказательством того, что восстановление поддерживается реальным накоплением активов на спотовом рынке США, а не позиционированием, основанным преимущественно на производных инструментах.
Притоки средств в ETF стабилизировались после значительного оттока
Приток средств в американские спотовые ETF существенно увеличился после резкого падения, наблюдавшегося в июне и начале июля, когда 7-дневное среднее значение упало до -5 тыс. BTC в день. С тех пор приток неоднократно возвращался в положительную зону, включая сильный всплеск накопления в начале августа.
Последние данные снова показали незначительное положительное движение после кратковременного оттока средств, что свидетельствует о значительном ослаблении давления со стороны институциональных продавцов, однако устойчивое накопление еще не началось. Более продолжительная тенденция положительного притока средств в ETF укрепит аргумент в пользу восстановления регулируемого спотового спроса в условиях текущей консолидации.
Подразумеваемая волатильность сжимается в сторону циклических минимумов
Показатель DVOL биткоина снизился до уровня около 30, что ставит подразумеваемую волатильность в нижнюю часть диапазона за последние два года. Таким образом, рынки опционов оценивают относительно сдержанную волатильность на будущее, несмотря на то, что биткоин остается вблизи недавних минимумов.
Такая степень сжатия указывает на то, что ожидания значительных краткосрочных колебаний цен существенно снизились. Хотя низкая подразумеваемая волатильность сама по себе не является направленной, длительное сжатие может сделать рынок более чувствительным к расширению волатильности в случае появления значимого катализатора.
Защита от падения цен ослабевает на начальном этапе
Асимметрия 25-дельта остается положительной по всей кривой волатильности, что указывает на то, что пут-опционы продолжают торговаться с премией по отношению к колл-опционам, и инвесторы по-прежнему платят за защиту от снижения стоимости.
Однако, асимметрия в отношении краткосрочных контрактов заметно сузилась: контракты со сроком погашения в 1 неделю приблизились к нижней границе своего недавнего диапазона, в то время как контракты с более длительными сроками погашения остаются на уровне 10–13%. Это говорит о том, что опасения по поводу краткосрочных перспектив существенно ослабли, даже несмотря на то, что инвесторы сохраняют более осторожный подход в отношении более отдаленных перспектив.
Поток опционов концентрируется вокруг $65000
Премия по опционам за последние 24 часа в значительной степени сосредоточена вокруг страйка $65000, где крупные покупки пут-опционов сопровождаются столь же существенными продажами пут-опционов. Это указывает на активное двустороннее позиционирование вокруг текущей ценовой зоны, а не на четкое направленное консенсусное мнение.
На более высоких уровнях кривой наиболее заметны покупки колл-опционов в районе $68000 и $130000, что указывает на избирательный спрос на восходящее движение, в то время как заметные покупки пут-опционов на уровне $45000 свидетельствуют о том, что некоторые инвесторы продолжают сохранять глубокую защиту от падения. В целом, позиционирование остается неоднозначным, при этом наиболее сильная уверенность сосредоточена на управлении рисками в пределах текущего спотового диапазона.
Заключение
Макроэкономическая ситуация по-прежнему остается сдерживающим фактором: ослабление доллара компенсируется ростом доходности 10-летних облигаций до 4,7%, а биткоин отстает от спроса как на золото, так и на нефть.
Модели, полученные в блокчейне, показали, что цены торговались ниже истинного рыночного среднего значения и стоимости краткосрочного держателя, подтверждая капитуляцию, хотя относительный нереализованный убыток, достигший пика около 0,25 по сравнению с показателями выше 0,6 в предыдущих циклах, указывает на более пологий и распределенный спад, для разрешения которого потребуется время, а не изменение цены. Внесетевые сигналы также противоречивы: постоянный спрос становится положительным, а отток средств из ETF стабилизируется, в то время как премия Coinbase остается отрицательной, а подразумеваемая волатильность сжимается к минимумам цикла. Коэффициент реализованной прибыли/убытка на уровне 0,75 подтверждает, что истощение продавцов еще не наступило. Пока доходность не снизится и этот коэффициент не вернется к порогу 2, любое восстановление лучше рассматривать как локальное ралли в рамках продолжающегося процесса формирования дна.
Читайте также:
